自8月以来，10Y国债利率整体逐步上升。国庆节后债市经历了连续调整，主要是三季度金融数据不及预期，宽信用预期升温，以及节前的预期降准落空等因素影响下，10Y国债到期收益率在10月22日重回3%上方。
短期来看，债券利率将维持震荡。一是“通胀”的担忧仍在。受煤炭、石油、天然气等价格上涨影响，9月PPI同比增速达10.7%，超市场预期并升至年内新高。原油价格数年来也首次突破80美元，但短期内OPEC对石油的需求持谨慎态度，加上美国天气对能源供应的扰动以及俄罗斯的天然气供给扰动，这些因素叠加后，进一步引发了市场对冬季能源短缺的担忧。因此，四季度能源价格有持续上涨的动力，短期PPI将继续上行，但随着国家对能源保供稳价措施的有序执行，年前有利于主要能源价格的稳步回归，年底前后PPI将逐步回落。二是利率债供给将带来一定的扰动。根据财政部近期要求围绕国家重大区域发展战略以及“十四五”发展规划，加大对重点项目支持力度，2021年新增专项债额度尽量在11月底前发行完毕，预计11-12月大概在6400-7200亿元。地方债的供给增加将对利率债供给端形成扰动。三是四季度资金面整体将稳健，但难以宽松。央行10月15日对5000亿元MLF等额续操作，完全对冲到期量，让降准的预期落空。同时，10月20日起央行展开1000亿元7天逆回购，从而呵护资金面平稳跨月。若只考虑资金到期情况下，11月MLF到期余额为10000亿元，为年内最高值。相应的，进入11月后逆回购到期会为流动性带来一定的压力。但央行相关人员在回应证券时报记者关于四季度流动性缺口补充问题时，认为四季度银行体系流动性供求将继续保持基本平衡，央行将灵活运用MLF、公开市场操作等工具呵护资金面。因此，我们认为对于年内降准工具的需求下降，同时内外部经济环境也制约了货币政策难以进一步宽松。
尽管短期内债市存在继续上行的可能，但后续债市总体仍是下行趋势，逻辑在于当有其他条件收紧压制经济，货币政策在资金面维度需要放松来缓解经济下行压力。另外，利率债供给增加，但货币政策有一定的宽松配合，供需关系平稳有序。在美联储tapper预期增强下，有人认为美国10Y国债利率向上突破带动国内利率上升，但我们认为中美两国目前所处经济周期不同，对国内债市的影响不大，而且10月份中国国债被纳入富时罗素指数，也会带来一定量的被动型海外资金增配中国债券。有研报认为，按照5%-6%的比例纳入中国国债，将带来1500-2000亿美元的被动型资金流入。
近期债券收益率有所反弹，我们认为机会大于风险，建议前期尚未配置或者仍有仓位的投资者可以趁机吸纳，静待利率下行的机会。
作者：中国农业银行重庆市分行私人银行部 顾成友
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